谁也逃不过台积电

2026-04-28

段永平有句话讲得很清楚：

英伟达给 OpenAI 投资 1000 亿，是给芯片、拿股份。AMD 是给你芯片、给你股份，求你用我。

从这两笔交易，你就知道了差距在哪里。

价值投资的真正问题是 CapEx

买股票买的是公司未来自由现金流的折现。

自由现金流 = 经营活动产生的现金流 - 资本开支（CapEx）

净利润是账面数字，自由现金流才是实打实能分给股东的钱。CapEx 是里面最关键的变量——赚来的钱，要被迫投回去多少？

传统重资产制造业的困境就在这里：赚到的钱必须立刻买新机器、修旧厂房，否则明天就被淘汰。账面利润再漂亮，股东永远拿不走。

2025 财年：

直觉上会觉得苹果最好。其实不是，是英伟达。

英伟达是纯芯片设计公司，没有工厂、没有晶圆厂、没有生产线。生产、制造、封测全部外包——实际上全包给了台积电。所以英伟达几乎不需要承担固定资本开支。

苹果要建数据中心、要在全球开直营店、要有自研芯片测试设备。CapEx 比英伟达高一倍不止。

台积电 74% 的 CapEx，看起来像苦生意。但它和梦百合那种重资产代工完全不同。

这是最关键的地方。

台积电建的厂，不是"大家都能扩"的普通产能。3nm、2nm、1.4nm 先进制程，CoWoS 高端封装——全球只有它能做。这些投入每提升一代，客户对它的依赖就加深一层。

所以它的客户——苹果、英伟达、谷歌、微软、亚马逊、Meta、AMD、高通、博通——必须提前几年锁产能、交保证金、溢价拿货。台积电巨额建厂成本，是由全球顶级科技公司共同摊销的。

这条护城河，还顺带构成了极高的行业进入壁垒——你可以看到很多公司想造 GPU，但最近 20 年你没见过新公司进入晶圆制造。

理想 L9 新款 Livis，智驾芯片换成了自研的马赫 100，5nm 制程，替掉了老款两颗英伟达 Orin-X。

谁给马赫 100 代工？台积电。

英伟达 Orin-X 是谁造的？台积电，7nm。

老理想换了英伟达，新理想没有。但两代芯片，骨子里都是台积电出的。

这个逻辑正在中国新能源行业里大面积复制。2025/2026 年，蔚来、小鹏、吉利（亿咖通 7nm）、小米、地平线，几乎全在推自研芯片。绕开英伟达，但绕不开台积电。

英伟达在智驾市场的份额，已经从颠覆期 80%+ 跌到 25%。但这不重要，智驾在英伟达营收里占比不到 1.3%，本来就是副业。它的核心基本盘是云端 AI 算力，那里还没看到迭代速度下降的迹象。

台积电的风险不是没有。如果三五年后 AI 需求下行、先进制程需求萎缩，现在砸进去的千亿级厂房、光刻机、晶圆设备就会产生巨额折旧，产能空转、资产闲置。

但 3 年内还看不到这个迹象。

段永平选的是英伟达，不是台积电。逻辑是：不需要承担固定资本开支的英伟达，盈利质量更高，更有可能拿到超额回报。但前提是你得确认英伟达的差异化护城河不会被谷歌 TPU 或其他 GPU 赶上。

这个判断难度很高。

台积电的判断相对简单：无论 AI 技术路线怎么走，先进制程芯片都得它来造。苹果绕不过，英伟达绕不过，中国自研芯片也绕不过——除了被制裁只能用中芯国际的华为，是唯一的例外。

这是用确定性换超额收益。进可攻，退可守。